Portal Finanse Firma Klastry Instytucje Promocja Polityka
Artykuły analityczne
2013/01/31 10:21:55
Luka kapitałowa

Jedną z głównych barier, która w znaczący sposób ogranicza rozwój innowacji w firmach, zwłaszcza w sektorze MŚP, jest tzw. luka kapitałowa (ang. equity gap). Deficyt środków własnych i problemy z uzyskaniem zewnętrznych źródeł finansowania mogą skutecznie zablokować realizację innowacyjnego pomysłu: projektu biznesowego, nowej usługi, produktu czy technologii. Współczesny rynek oferuje jednak wiele narzędzi, które mogą pomóc przedsiębiorstwom w wyjściu z luki kapitałowej. Warto je poznać.

„Pieniądze idą za pomysłami” – ta stara i dobrze znana maksyma znakomicie opisuje istotę gospodarki wolnorynkowej. Dziś, w coraz bardziej konkurencyjnej rzeczywistości gospodarczej, innowacyjne pomysły i kreatywność są cenniejsze niż kiedykolwiek. Rozwój firmy w największym stopniu zależy więc od wiedzy i kompetencji ich założycieli oraz pracowników, czyli kapitału intelektualnego organizacji. Żeby jednak go wykorzystać, zwłaszcza w początkowej fazie działania przedsiębiorstwa, konieczny jest tradycyjnie rozumiany kapitał. Mówiąc wprost, potrzebne są pieniądze. Nawet najbardziej genialne pomysły wymagają finansowania, a z tym bywa różnie. Prywatne środki startującego w biznesie przedsiębiorcy mogą wystarczyć co najwyższej na zainicjowanie działalności, ale bez zewnętrznego wsparcia trudno myśleć o poważnym rozwoju. Podjęcie działalności w szerszym zakresie wymaga nakładów zarówno intelektualnych, jak i finansowych. W polskiej gospodarce małe i średnie przedsiębiorstwa ciągle jednak zbyt często napotykają na istotne bariery w dostępie do kapitału, zwłaszcza długoterminowego. Ten stan rzeczy jest wypadkową wielu czynników: niedorozwoju instytucjonalnego rodzimego rynku finansowego; polityki kredytowej instytucji finansowych i ich niechęci do kredytowania przedsiębiorców, którzy nie mogą pochwalić się dużym doświadczeniem w prowadzeniu biznesu i bogatą historią kontaktów z kredytodawcami; w przypadku innowacyjnych  przedsięwzięć i nowopowstałych firm dochodzi jeszcze większe ryzyko wynikające z niepewności co do rynkowych losów takiego przedsięwzięcia/firmy. Niedobór własnych środków w połączeniu z trudnościami w pozyskiwaniu kapitału z zewnętrznych źródeł finansowania daje w konsekwencji efekt luki kapitałowej.

Problem ten najboleśniej odczuwa sektor MŚP, co w dużej mierze wynika z jego specyfiki. Małe i średnie przedsiębiorstwa funkcjonują w trudnym, podlegającym częstym fluktuacjom otoczeniu, co przekłada się na niepewność działania i znacząco zwiększa ryzyko inwestycyjne; kwoty, których potrzebują do rozwoju, chociaż z ich perspektywy są duże, dla rynków finansowych często są zbyt małe, by można było myśleć o ich pozyskaniu w ramach oferty publicznej. Oto prosty przykład: opracowania projektów inwestycyjnych na kwotę poniżej 1 mln Euro, a zwykle tego rzędu sum potrzebują przedsiębiorcy  z sektora MŚP, i na kwotę 10 mln Euro są niemal identyczne, a zatem stopa zwrotu z małych projektów jest dużo niższa, co powoduje, że trudniej znaleźć dla nich inwestora. Pozyskanie kapitału w ramach oferty publicznej wymaga również spełnienia rygorystycznych wymagań rynku i GPW, co dla większości małych i średnich przedsiębiorstw jest wyzwaniem przekraczającym ich siły. To wszystko sprawia, że luka kapitałowa stanowi problem przede wszystkim dla sektora MŚP. Biorąc jednak pod uwagę olbrzymie znaczenie małych i średnich przedsiębiorstw, bez cienia przesady można stwierdzić, iż jest to problem nie tyle jednego sektora, co raczej całej gospodarki. Sektor MŚP to w Polsce około 1,5 mln firm, które zatrudniają 2/3 wszystkich pracowników i wytwarzają ponad połowę PKB. To fundament, na którym opiera się polska gospodarka, a jego chroniczne niedoinwestowanie jest jedną z głównych barier rozwojowych krajowej gospodarki. Dlatego problem luki kapitałowej wymaga szczegółowej analizy i publicznej debaty. Jego zdiagnozowanie powinno być pierwszym krokiem do wypracowania i wprowadzenia w życie mechanizmów pozwalających mikro, małym i średnim przedsiębiorstwom łatwiej pozyskiwać środki finansowe na innowacyjne działania, które są na współczesnym, konkurencyjnym rynku podstawowym warunkiem przetrwania i rozwoju. 

Teoria luki kapitałowej

O problemie luki kapitałowej w sposób usystematyzowany zaczęto mówić w latach 30. ubiegłego wieku. Momentem przełomowym dla sformułowania teorii tego zjawiska był raport Harolda Macmillan’a (Report of the Committee on Finance and Industry, London 1931, za: Oxford Economic Paper 1954, No. 6), który dostrzegł, jak duże trudności mają drobni przedsiębiorcy w pozyskiwaniu kapitału z sektora prywatnego, co przekłada się na zahamowanie ich inwestycji rozwojowych. Brak odpowiedniego mechanizmu – pisał H. Macmillan – zezwalającego na pozyskanie kapitału długoterminowego w kwotach niewystarczająco dużych dla (usprawiedliwienia) emisji publicznej, przykładowo pozyskiwanie małych sum – do,  powiedzmy, 20 tys. funtów lub więcej – zawsze jest trudne (Report of the Committee on Finance and Industry, London 1931, za: Oxford Economic Paper 1954, No. 6). Macmillan ustalił, iż zapotrzebowanie drobnych przedsiębiorców na kapitał średni- i długookresowy w przedziale 5-20 tys. GBP nie było zaspokajane przez ówczesny, funkcjonujący w Wielkiej Brytanii, rynek finansowy. Tak ukształtowała się klasyczna definicja luki kapitałowej jako różnicy między zgłaszanym na kapitał popytem a jego podażą w gospodarce.

Już wtedy, w latach 30. XX wieku, banki w swojej działalności kierowały się wieloma zasadami „ostrożnościowymi”, niechętnie angażując się w inwestycje podejmowane przez małe przedsiębiorstwa. O ile jeszcze small business mógł liczyć na w miarę łatwy i szybki dostęp do kapitału krótkoterminowego, to już w przypadku dłuższego okresu kredytowania o kwoty wyższe niż 5 tys. GBP angielscy przedsiębiorcy byli zmuszenie zabiegać przede wszystkim w kręgu rodzinnym i wśród znajomych. Raport Macmillan’a wskazywał na dwie zasadnicze przyczyny istnienia luki kapitałowej:

  1. uwarunkowania historyczno-kulturowe – w angielskiej tradycji gospodarczej uformowanej przez rewolucję przemysłową istniała głęboko zakorzeniona zasada lokalnego finansowania działalności, co w praktyce przekładało się na nawyk poszukiwania pieniędzy na inwestycje w bezpośrednim otoczeniu przedsiębiorcy; ten nawyk znacząco ograniczał możliwości i szanse znalezienia właściwego kapitału;
  2. braki organizacyjno - kompetencyjne banków, które w ówczesnej formule nie były przygotowane na systematyczną i bliską współpracę z przedsiębiorstwami – banki nie znały potrzeb przedsiębiorców, nie mówić już o instrumentach ich zaspokojenia, nie potrafiły również trafnie oceniać ryzyka inwestycyjnego.

Macmillan ustalił, iż niewystarczająca podaż kapitału krótko- i długoterminowego przyczyniała się do spowolnienia rozwoju nie tylko poszczególnych przedsiębiorstw, ale i całej gospodarki. Mimo upływu kolejnych dekad i zmian warunków funkcjonowania firm, obecnie ta diagnoza nadal jest aktualna. Luka kapitałowa, a więc – mówiąc najogólniej – brak dostępu do kapitału stanowi jedną z najpoważniejszych barier rozwojowych gospodarki. Według Komisji Europejskiej problem ten dotyczy co najmniej 20% podmiotów sektora MŚP działających w krajach unijnych (zob. Mechanizmy inżynierii finansowej w podnoszeniu efektywności absorpcji środków UE i ich znaczenie w polityce spójności po 2013 roku, IBnGR, Gdańsk 2010, s. 37). W Polsce szacuje się, że luka kapitałowa występuje w segmencie projektów/inwestycji wymagających wyłożenia od 0,1 mln do 10 mln PLN. Warto również podkreślić, że dziś przyczyną powstawania luki kapitałowej nie jest deficyt środków finansowych obecnych na rynkach skierowanych do podmiotów sektora MŚP, lecz także deficyt informacyjny. W tym kontekście mówi się o tzw. asymetrii informacji pomiędzy przedsiębiorcami a inwestorami, co obrazuje poniższy schemat.

Schemat. Asymetria informacji


 

Informacje o możliwych do zrealizowania inwestycjach nie docierają do potencjalnych inwestorów, którzy mogliby być zainteresowani finansowym zaangażowaniem się w projekt, ponieważ brakuje sprawnie działających, drożnych kanałów przepływu informacji. W konsekwencji, potrzeby kapitałowe sektora MŚP pozostają niezaspokojone.

Największe ryzyko pojawienia się luki kapitałowej występuje w pierwszych okresach działalności – w fazie koncepcyjnej i na etapie rozruchu (start-up). Niemniej jednak, w kolejnych okresach życia firmy – faza rozwoju i ekspansji – także możliwe i w praktyce bardzo częste są sytuacje, w których zapotrzebowanie na kapitał przewyższa możliwości finansowe danego przedsiębiorstwa. Warto o tym pamiętać przy opracowywaniu strategii rozwojowej.  

Luka kapitałowa a innowacyjność

Luka kapitałowa wywiera szczególnie destruktywny wpływ na innowacyjne przedsięwzięcia, stając się jednym z głównych hamulców na drodze do podniesienia innowacyjności polskiego drobnego biznesu. Projekty innowacyjne są szczególnie wymagające – wprowadzanie nowych rozwiązań na rynek wiąże się wszak z dużym ryzykiem (pojawi się pytania czy pomysł chwyci, a inwestycja się zwróci?); co więcej – innowacje wymagają często fachowej, specjalistycznej wiedzy, co z punktu wiedzenia inwestora zwiększa oceny przedsięwzięcia i kalkulacji jego ryzyka. Inną przyczyną zniechęcającą inwestorów do angażowania się w projekty innowacyjne jest z reguły długi czas zwrotu zainwestowanego kapitału. W firmach innowacyjnych faza koncepcyjna i badawczo-rozwojowa jest znacznie dłuższa niż w przypadku opracowywania standardowych produktów/usług, bazujących na sprawdzonych i już powszechnie znanych technikach. Do tego trzeba dodać także większy wysiłek przy wprowadzaniu innowacyjnego produktu/usługi na rynek – konieczna jest tutaj bardziej intensywna, a tym samym kosztowna kampania promocyjna i marketingowa. Kolejny problem to ciągle daleka od doskonałości współpraca na linii nauka-biznes. Widoczny w ostatnich latach trend związany z pojawianiem się i dynamicznym rozwojem parków naukowo-technologicznych oraz klastrów można uznać za optymistyczny sygnał, który pozwala przypuszczać, że w niedalekiej przyszłości komercjalizacja wyników prac badawczych stanie się bardziej powszechna, niemniej jednak w chwili obecnej wdrażanie osiągnięć naukowych do praktyki gospodarczej idzie opornie. W Polsce dodatkowym czynnikiem utrudniającym rozwój innowacji i systemu ich finansowania jest niesprzyjająca struktura sektorowa gospodarki. Nasza gospodarka nie jest w pełni przygotowana do zasysania innowacji, co wywołuje efekt błędnego koła: niezdolność gospodarki do wchłaniania innowacyjnych projektów powoduje ich małą podaż, która z kolei uniemożliwia ukształtowanie się rozbudowanego systemu/rynku finansowego mogącego zaangażować się w tego rodzaju rozwojowe projekty, brak wsparcia finansowego przekłada się na brak zainteresowania przedsiębiorców innowacjami. W tym kontekście łatwiej zrozumieć, co nie znaczy usprawiedliwić, niski poziom innowacyjności polskiego sektora MŚP. Przedsiębiorcy, jeśli w ogóle inwestują, wolą wybrać mniejsze ryzyko – stawiają na budynki i sprawdzone technologie, maszyny oraz urządzenia. Wydatki na badania i rozwój zwykle znajdują się na końcu listy ich potrzeb, co w dłuższej perspektywie ograniczy konkurencyjność polskich małych i średnich firm, stając się przyczyną ich wypadnięcia z rynku. Znamienne w tym kontekście są wyliczenia ekspertów Deloitte. Chociaż polskie firmy mogą korzystać z pewnych ulg podatkowych na badania i rozwój, w latach 2006-2008 z możliwości tej skorzystało zaledwie 128 podmiotów. Jak bardzo jest to mizerny wynik, najlepiej widać po zestawieniu tej liczby z danymi z Wielkiej Brytanii, gdzie w tym samym okresie z podobnych odpisów skorzystało ponad 14 tys. firm. Polscy przedsiębiorcy otrzymali zwolnienia podatkowe o łącznej wartości 27 tys. euro, a firmy z Wysp - 1 mld 776 mln euro (dane za http://www.wprost.pl/ar/201603/Za-10-lat-wydatki-na-badania-i-rozwoj-siegna-17-proc-PKB/). Dane te są o tyle istotne i niepokojące, iż rodzą podejrzenie, że nawet zbudowanie efektywnego systemu finansowania innowacji w oparciu o środki publiczne i prywatne nie zostanie w pełni wykorzystane przez sektor MŚP, ponieważ problem tkwi także w sferze świadomości i mentalności. Polscy drobni przedsiębiorcy najpierw muszą dostrzec potrzebę własnego rozwoju i zrozumieć, że bez inwestycji w innowacyjne przedsięwzięcia nie mają szans na współczesnym, wymagającym rynku. To jest właściwy punkt wyjścia do zaoferowania im instrumentów inżynierii finansowej wspomagających innowacje.

Inżynieria finansowa dla MŚP

Natura nie znosi próżni – ta zasada sprawdza się także w gospodarce. Istnienie luki kapitałowej stało się inspiracją dla powołania specjalistycznych instytucji, które zaczęły odpowiadać na zapotrzebowanie small businessu w zakresie finansowania ich działalności i potrzeb rozwojowych w perspektywie średnio- i długoterminowej. W ten sposób narodził się rynek (VC), którego swoistym uzupełnieniem jest rynek (aniołów biznesu). VC i są alternatywą dla tradycyjnych form finansowania rozwoju i dokapitalizowania firmy, zwłaszcza w pierwszym, najtrudniejszym okresie jej działalności.

Tabela 1. Zewnętrzne źródła finansowania firmy w zależności od fazy jej rozwoju

Źródło: Opracowanie własne.

Warto podkreślić, że chociaż kredyt jest teoretycznie instrumentem powszechnie dostępnym niemal na każdym etapie funkcjonowania przedsiębiorstwa, w praktyce gospodarczej im młodsza i im bardziej oryginalny (czytaj – innowacyjny) projekt, tym trudniej o klasyczną bankową pożyczkę. Na etapie koncepcyjnej i rozruchu, zwłaszcza w projektach innowacyjnych, najlepszą formułą dokapitalizowania firmy i finansowego wsparcia jej działań okazuje się rynek VC i aniołów biznesu, co wynika ze specyficznego charakteru tych instrumentów (zob. tabelę 2).

Tabela 2. Charakterystyka

Źródło: Opracowanie własne.

W Polsce wprawdzie oba rynki – i sieci aniołów biznesu – mają stosunkowo krótką historię i znajdują się jeszcze w fazie budowy (co pokazuje poniższy wykres), niemniej jednak ich rola jako swoistego mecenasa małych i średnich przedsiębiorstw oraz promotora innowacyjności i nowatorskiego podejścia do biznesu będzie niewątpliwie stale rosła. Poważnym impulsem do rozwoju rodzimego rynku VC było powołanie Krajowego Funduszu Kapitałowego. Działa on od 2005 r. na zasadzie partnerstwa publiczno-prywatnego, inwestuje w fundusze VC, wybierając te, które w swoją ofertę w największym stopniu kierują do innowacyjnych firm z sektora MŚP. 

Wykres. Inwestycje w PE/VC jako % PKB (dane za 2009 r.)

 

Źródło: http://www.privateequity.pl/

Jak pokazują powyższe dane, w Polsce rynek VC jest mniejszy i mniej aktywny niż w większości państw europejskich. Zwłaszcza od liderów dzieli nas poważny dystans, niemniej jednak tendencja jest wzrostowa, o czym świadczy choćby większy ruch nie tylko na rynku VC, ale także . Pojawiające się nowe inicjatywy zwiastują z jednej strony coraz większe zainteresowanie angażowaniem się w tego rodzaju instrumenty inżynierii finansowej poważnych inwestorów, z drugiej – towarzyszy temu rosnące zapotrzebowanie ze strony przedsiębiorców, co jest w dużej mierze pochodną ich lepszej edukacji w zakresie rynków finansowych. W klasycznej formule zaangażowanie kapitału w postaci VC polega na wejściu podmiotu/podmiotów udostępniających kapitał do spółki jako akcjonariusza. Możliwa są jednak także inne formy współpracy. Tym co wyróżnia VC oraz rynek aniołów biznesu i czyni z nich najlepsze instrumenty dla rozwoju młodych, innowacyjnych firm jest jednak nie tylko sam kapitał, ale także dodatkowe wsparcie w postaci know-how, zarządzania, pomocy prawnej, itp. Istotą wsparcia w ramach tych narzędzie nie jest maksymalizacja bieżących zysków przedsiębiorstwa, lecz jego rozwój, udoskonalenie produktu/usługi, realizacja innowacyjnej inwestycji. Tyle teorie, polska praktyka jest jednak często daleka od tego wzorcowego modelu – pozafinansowe zaangażowanie inwestorów bywa zbyt małe, tak samo jak cierpliwość do czekania na pełną realizację innowacyjnego pomysłu.

Można wyróżnić cztery zasadnicze formy inwestowania w ramach VC:

  1. Finansowanie fazy seed, czyli tzw. kapitał zalążkowy. Wówczas kapitał inwestorski angażowany jest już na samym początku działalności firmy lub realizacji określonego projektu, finansując wdrożenie w życie samego pomysłu/koncepcji. Inwestowanie w tak wczesnej fazie wiąże się z bardzo dużym ryzykiem i długim okresem oczekiwania na zwrot inwestycji, dlatego niewiele funduszy VC podejmuje to wyzwanie (według Polskiego Stowarzyszenie Inwestorów Kapitałowych finansowanie fazy seed to ok. 0,5% wszystkich inwestycji funduszy VC).
  2. Finansowanie startu (start-up) również dotyczy wczesnej fazy działalności przedsiębiorstwa, w tym momencie jednak projekt ma już bardziej konkretne, namacalne kształty, dokapitalizowanie jest jednak potrzebne na rozpoczęcie np. masowej produkcji i/lub kampanię marketingowo-promocyjną.
  3. Finansowanie rozwoju firmy, która ma już swoją ugruntowaną pozycję na rynku i posiada wyrobioną markę. To inwestycja stosunkowo bezpieczna, ryzyko jest dużo mniejsze, a oczekiwanie na zyski krótsze, dlatego też zdecydowana większość funduszy koncentruje się na finansowaniu tej fazy.
  4. Finansowanie wykupu i/lub restrukturyzacji – w polskich warunkach to bodaj najchętniej podejmowana działalność funduszy VC, która jednak z pierwotnymi założeniami wspierania i promowania odważnych biznesowych projektów ma najmniej punktów stycznych.

Tabela 3. Struktura inwestycji VC w Polsce

 

 

Rodzaj/faza inwestycji

2007 r.

 

2008 r.

 

Kwota inwestycji

%

Kwota inwestycji

%

Seed (zasiew)

2,483

0,4

3,725

0,6

Start-up

1,815

0,3

14,900

2,4

Finansowanie wzrostu./rozwoju

95,375

14,0

72,454

11,5

Wykup

545,560

79,8

501,122

79,8

Venture – późniejszy etap

35,911

5,3

35,687

5,7

 Źródło: Mechanizmy inżynierii finansowej w podnoszeniu efektywności absorpcji środków UE i ich znaczenie w polityce spójności po 2013 roku, IBnGR, Gdańsk 2010, s. 43.

Widoczna niechęć rynku VC do inwestowania w początkowe fazy życia firmy, co jest kluczowe dla sukcesu innowacyjnego pomysłu, z pewnością nie sprzyja likwidacji luki kapitałowej w sektorze MŚP. Bardziej otwarty/odważny wydaje się być Krajowy Fundusz Kapitałowy (KFK), w portfelu którego w ubiegłym roku znajdowało się sześć funduszy, które inwestowały w branże o wysokim potencjalne innowacyjności i rozwoju: life science, materiałowa, ochrona zdrowia, technologie internetowe, elektronika. Co najważniejsze, fundusze te koncentrują się na finansowaniu pierwszych faz działalności firmy, dając im kapitał zalążkowy i wsparcie na starcie projektu. KFK w perspektywie najbliższych 5 lat planuje poprzez swoje fundusze portfelowe zainwestować w ok. 230 podmiotów z sektora MŚP. Oczywiście, aby uzyskać tego rodzaju wsparcie, musi spełnić określone warunki. Projekt/pomysł jest poddawany drobiazgowej analizie, ze szczególnym uwzględnieniem jego innowacyjności, perspektyw rozwoju, potencjału rynkowego, ale także kwestii personalnych – kwalifikacji pomysłodawców, kadry zarządzającej, a nawet pracowników.

Sektor publiczny ma do odegrania pewną rolę w likwidowaniu luki kapitałowej. Może on posługiwać się prostymi instrumentami, takimi jak: inwestycje bezpośrednie w sektorze MŚP, inwestycje pośrednie poprzez wspieranie inwestorów, którzy udzielają wsparcia małym i średnim firmom, gwarancje dla kredytów bankowych. Możliwe jest również zastosowanie bardziej złożonych mechanizmów, np. współpracy w ramach partnerstwa publiczno-prywatnego, choćby przy tworzeniu regionalnych funduszy VC.

Zapotrzebowanie na zewnętrzne źródła finansowania innowacyjnych firm z sektora MŚP, zgodnie z danymi IBnGR, będzie systematycznie rosnąć. Tylko 5% przedsiębiorców nie szuka możliwości dokapitalizowania, natomiast aż 62% widzi taką potrzebę i zakłada, że w najbliższej przyszłości popyt na tego rodzaju wsparcie jeszcze wzrośnie (zob. M. Liszewska, M. Penczar, Dochodowość sektora MSP dla banków z uwzględnieniem mikroprzedsiębiorstw, IIBnGR, materiał powielony, Gdańsk, maj 2010, s. 26). To z jednej strony wyraźny sygnał w kierunku potencjalnych inwestorów, że warto rozwijać wszelkie instrumenty inżynierii finansowej wspomagające rozwój małych i średnich przedsiębiorstwa (fundusze VC, sieci aniołów biznesu). Z drugiej jednak strony – to także ostrzeżenie, że przy narastającym kryzysie w globalnej bankowości, zmniejszaniu się skali akcji kredytowych i jednoczesnym niewystarczającym tempie wzrostu alternatywnych rynków finansowania (zwłaszcza ) problem luki kapitałowej może stać się jeszcze poważniejszy. Trzeba jednak podkreślić, że powszechne wśród przedsiębiorców narzekanie na brak pieniędzy ciągle zbyt często jest zwykłą wymówką i próbą usprawiedliwienia ich bezczynności w sferze innowacji i rozwoju.

 

fot. Smartlink

Autor:Waldemar Wierżyński 


powrót | do góry | strona główna | kalendarium | regulamin serwisu | pliki cookies | kontakt
Portal jest współfinansowany przez Unię Europejską w ramach środków Europejskiego Funduszu Społecznego.

© 2005-2017 Polska Agencja Rozwoju Przedsiębiorczości